2020年11月，AAA級的國企永城煤電控股集團有限公司（下稱“永煤集團”）突發債券違約，沖擊了業界對高信用等級國企債券的“剛兌”信仰，震驚市場。
在違約高企的大背景之下，一邊是價格戰下越來越低的承銷費收入，一邊是動輒承擔連帶賠償責任的天價賠款，券商債券業務該何去何從？
兩券商違約率超30%
債券違約已不是新鮮事。作為中介機構的証券公司也越來越多地陷入債券違約的漩渦。統計數據顯示，截至2020年末，全國開展債券承銷業務的90余家証券公司中，總共有64家証券公司遭遇債券違約事件，排名靠前的大中型券商無一幸免。
統計數據顯示，從實質違約余額規模來看，不少大券商違約余額規模靠前，與承銷總規模排名相當。而部分券商承銷規模排名靠后，違約余額卻處於行業前列，風控能力堪憂。
截至2020年末，中信建投債券違約余額213.64億元，排名第一，其去年債券承銷規模排名第二。中信証券風險控制相對較好，去年承銷規模排名第一，違約余額則排在第九位。
中金公司與海通証券的違約余額分別為178.99億元、147.18億元，依次排在第二、三位。
中型券商方正証券債券承銷規模不大，排在業內第27名，違約余額為145.75億元，排名第四。國海証券情況相似，違約余額129.82億元排位第五，債券承銷總規模則排名第46位。
考慮到交易所公司債自2015年才開始大規模發行，証券時報記者選取2015年以來公司債、企業債、債務融資工具等信用債的合計承銷金額作為分母，以違約余額作為分子，計算各家券商的債券違約率。可以發現，被証監會撤銷全部業務許可的華信証券，債券違約率高達38.14%﹔排名第二的華林証券債券違約率也高達36.63%﹔英大証券債券違約率為26.71%，排名第三。
此外，中天証券、大通証券、華鑫証券等券商的債券違約率也在10%以上。
債券業務何去何從?
如今，券商債券業務面臨更加嚴格的法律環境和更高的賠付風險。新《証券法》2020年正式實施，其中明確了中介機構連帶賠償責任。
最高人民法院於2020年7月正式印發的《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》（以下簡稱“紀要”），對於債券發行和交易相關的民商事糾紛案件的審理問題給出了統一的裁判尺度。《紀要》提出，將責任承擔與行為人的注意義務、注意能力和過錯程度相結合，並在第二十九條與第三十條，分別規定了債券承銷機構的過錯認定和免責抗辯。
2020年12月31日，全國首例公司債券欺詐發行案——“五洋債”案一審判決出爐，法院判決包括券商在內的中介機構承擔連帶賠償責任，這在債市圈內引起轟動。
面對更加嚴格的法律環境，業內出現不同聲音。比如，有投行人士認為，盡管《紀要》規定了免責抗辯條款，熟悉債券業務的人士都知道，債券業務不同於IPO等保薦業務，基於其“短平快”的業務特點，以及盡調邊界非常不清晰的現狀，很難有完美無缺的盡調。另有觀點稱，在“五洋債”案中，券商等中介機構的賠償方式在實現另一種形式的“剛兌”。
對此，華東地區一位多年關注債券糾紛案件的律師接受証券時報記者採訪時表示，“五洋案”中，杭州中院的一審判決載明“讓破壞者付出破壞的代價，讓裝睡的‘看門人’不敢裝睡，是司法審判對証券市場虛假陳述行為的基本態度”。中介機構固然沒有剛性兌付的義務，但也應對自身的行為負責，在法律法規、監管規定、內部規范等要求下勤勉盡責地履行各自的義務。
對於“莫讓証券訴訟成為變相剛性兌付”的觀點，上海漢聯律師事務所律師宋一欣表示不認同，“債券逾期還本付息本是應該的，是違約導致欺詐發行行為被揭露。”
他解釋，在不發生實質性違約時，債券持有人不會尋找債券發行人是否存在欺詐發行的行為。隻有發生違約，債券持有人才會尋找原因以及關注中介機構是否真正履行注意義務。
“中介機構應該承擔多大責任，是連帶責任，還是部分責任，抑或是補充責任？這是可以由法律判定的問題。但如果說訴訟會‘變相剛性兌付’，那完全是對中國法律的曲解。反剛兌問題的提出，是針對信托性質的理財合同而言的，債券買賣一開始就約定本息及逾期息並受到法律保護的，欠債還錢是天經地義的，存在証券欺詐承擔責任也是法律規定的，何有變相剛兌之說？”宋一欣表示。
對於有中介機構認為一審判決過重的觀點，宋一欣談到，目前對中介機構而言，有多個救濟渠道，比如民事訴訟前的行政復議或行政訴訟的方式，“在訴訟中，一審后可以通過二審，還有上訴的權利”。
宋一欣透露，五洋債上訴期限已經結束，截至目前暫未聽說有債券投資者提出上訴，這說明投資者對一審判決結果是滿意的。他分析，五洋債案中4家中介機構上訴可能性比較大，但目前尚未看到上訴狀。
一邊是價格戰下越來越低的承銷費收入，一邊是承擔連帶賠償責任的風險，券商等中介機構的債券業務未來該如何開展？進一步來說，隨著券商承攬門檻收緊，是否會影響民企融資？
前述華東地區律師表示，信息披露是証券市場健康繁榮發展的基石，“個人認為不會因為‘五洋債’案件本身影響民企發債難度。這個案件並沒有對發行人苛以超過現有規定的發債條件、信息披露義務之外的義務，因此，符合發債條件的、遵守規定進行信息披露的民企仍然可以發債。”
