 |
近日，臥龍地產集團股份有限公司（下稱“臥龍地產”）擬以44億元並購新三板挂牌企業墨麟股份部分股權，轉型網游一事被炒得沸沸揚揚。
根據臥龍地產公布的預案，公司擬以發行股份及支付現金的方式，購買墨麟股份97.714%的股權，交易作價初步確定為44.09億元。其中，23.05億以發行股份方式支付，另外，上市公司擬以6.32元/股的價格，向臥龍控股、君興投資、君冠投資、君拓投資等募資21.36億，扣除發行等費用后的金額用於支付收購的剩余部分。
若交易完成，臥龍地產將成為地產、游戲雙主業的試水者，而墨麟股份也將成為臥龍地產的控股子公司。
這場跨界“聯姻”看似完美，然而墨麟股份游戲公司的身份還是引起了監管部門的注意。之前，因為游戲行業溢價過高，監管層曾明確表態嚴控游戲類公司的收購。
8月初，臥龍地產收到上交所問詢函，直指本次重組方案可能構成借殼重組上市、交易標的資產估值過高、交易完成后業績承諾存在風險等問題，要求臥龍給予明確答復。
對此，8月24日下午，臥龍地產在上海証券交易所舉行媒體聽証會，就此次重組是否符合借殼重組上市條件進行了相應說明。
臥龍地產強調，此次重組不構成借殼﹔未來相當長一段時間內，上市公司將保持雙主業運行。對於墨麟當前游戲業務虧損但卻給出高業績承諾，該公司方面稱，虧損是由於當前研發投入較大，但后期隻要實現一個爆款產品，“相當於一個月貢獻幾個億的利潤”。
否認借殼
半年不開工也不拿地，停牌4個月，突然決定大手筆進軍八竿子打不著的游戲領域，令外界大跌眼鏡。
根據臥龍地產2016年“中報”，其上半年公司實現營業收入72381.68萬元，同比增長7.83 %，歸屬於上市公司股東的淨利潤4912.84萬元，同比增長4.52%。但上半年公司無新增土地面積，新開工面積為0﹔竣工面積為3.83萬平方米，同比下降45.6%。
在行業人士看來，像臥龍地產這樣半年不拿地不開工的現象比較少見，因為隨著庫存逐漸消化，公司將無地開工、無房可賣。
說起本次並購，臥龍地產表達了對現有業務的無奈：受房地產整體行業不景氣的影響，雖然上市公司通過加強銷售、降低存貨、強化內部管控等手段努力改善，但經營業績仍出現了一定程度的下滑。
根據相關財報，從2010年至2015年，臥龍地產營收從22億元下滑至15.3億元，淨利潤從2.68億元下滑至0.54億元。其地產項目主要集中在紹興、武漢和清遠3個地區，而目前房地產市場現狀是，二三線城市整體供大於求。
正是因為主營業務的萎靡不振，臥龍地產才決定轉型，希望通過拓展新領域，尋找新的盈利增長點。
7月29日，臥龍地產披露重組預案，擬以發行股份及支付現金的方式向墨麟股份的股東（13家企業及董事長陳默等4名自然人）購買合計墨麟股份97.71%股權，交易價格擬定為44.09億元，預估增值率為322.46%。
公開資料顯示，深圳市墨麟科技有限公司（即墨麟股份）成立於2011年11月，主營業務為網絡游戲研發和授權運營，包括頁游、端游、手游的研發和授權運營以及相關IP的開發和授權使用，在游戲行業中頗具影響力。該公司於2015年12月挂牌新三板。
此次交易后，臥龍地產實際控制人陳建成從原本持股48.93%下降到23.11%，墨麟股份實際控制人陳默持有股份15.35%，林嘉喜持有4.84%股份，深圳墨非持有2.67%股份，國墨聯合持有0.81%股份。
重組預案還透露，陳默與林嘉喜在2013年7月合伙成立深圳墨非，兩人間有多次股權轉讓，國墨聯合是林嘉喜的全資子公司，而國墨天下和深圳墨非都是墨麟員工持股公司，多方存在千絲萬縷的聯系。
為此，上交所質疑，若陳默和其他各方構成一致行動人，共同持股達到23.67%，將可取代臥龍股份現有控股股東，造成公司控制權變更。因此，要求臥龍地產補充說明陳默與林嘉喜、國墨聯合、國墨天下、深圳墨非是否構成一致行動關系，如果不構成，還要求公司列出相反証據。
在8月24日的媒體聽証會上，臥龍地產回應稱，本次交易前，陳建成及其一致行動人合計持有公司44.49%股份，陳建成為公司實際控制人。交易完成后，陳建成及其一致行動人合計持有35.21%，在剔除臥龍控股擬認購募集配套資金所取得的公司股份后，其持股比例為23.11%，實控人地位並未發生變化，因此本次交易不構成借殼上市。
同時，為了進一步明確控制權歸屬，進一步消除市場的顧慮，陳默也作出書面承諾，承諾尊重陳建成對上市公司的控制權，其不採取任何方式增持上市公司的股份，不採取包括一致行動人等任何方式擴大對上市公司的表決權。此外，基於相關調查，陳默與林嘉喜、國墨聯合、國墨天下以及深圳墨非這幾個主要交易對手方不存在一致行動人關系。
質疑估值過高
對於此次交易，外界還存在標的資產估值過高，業績承諾存在風險等疑慮。
根據交易方案，墨麟股份100%股份截至基准日的未經審計的歸屬於母公司股東的賬面淨資產值為95043.7萬元，而標的公司100%股權的預估值為401525萬元。根據評估機構對墨麟股份預估值影響因素的敏感性分析，其區間為362220.54萬元至451023.05萬元，預估值增值率為322.46%。
對於這一估值，臥龍地產以及相關估值機構也作出了闡釋。
首先，標的公司墨麟股份作為網絡游戲的研發和授權運營企業，具有輕資產型企業的特點，與主營業務密切相關的管理團隊、研發能力、客戶關系等無形資產或資源價值並未在其淨資產賬面值中體現。本次預估採用收益法估值，主要是從企業未來經營活動所產生的自由現金流角度反映企業價值，更為完整地體現了企業價值。因此，預估值較賬面淨資產增值較大，符合游戲行業特點，具有合理性。
其次，從可比交易案例的角度看，2014年1月1日至預估基准日的可比游戲行業並購案例，3年盈利預測平均淨利潤的市盈率平均值為11.08倍。而本次預估3年盈利預測平均淨利潤的市盈率為8.78倍，低於可比交易案例的平均水平，估值具有合理性。
此次交易的獨立財務顧問中泰証券孫建華表示，“2015年初的估值是參考淨資產作價，此后墨麟進行了股改，在2015年新三板挂牌之前還引入了私募投資者，到今年3月31日，評估的基准發生變化，目前就是40億左右。”
臥龍地產董事長陳嫣妮還補充道，“我們的估值是根據未來3年的收益法來確定的，不存在問題。”
此外，本次重組交易對方(陳默、深圳墨非、國墨天下)承諾墨麟股份2016年、2017年、2018年歸屬於母公司所有者的淨利潤分別不低於3.6億元、4.5億元、5.63億元。在利潤承諾方面，臥龍地產和墨麟股份設置了兩條補償線，同時還設置了“淨利潤標准”和“扣除非經常性損益后的淨利潤標准”兩個標准。
然而，根據重組預案，墨麟在2014年、2015年以及2016年前3月的營業收入是4.64億元，2.93億元和0.6億元，扣非后淨利潤分別是5293.78萬元，-7573.53萬元、-528.15萬元，營業收入大幅下降，主營業務虧損。
另有消息稱，墨麟股份近3年來，主要依靠出售子公司股權來拉升投資收益。
資料顯示，2015年10月，墨麟股份以3.6億元將其持有的上海靈娛60%股權轉讓給西藏萬雨投資管理有限公司﹔2016年2月，墨麟股份將其持有的上海墨鯤30%股份以4億元價格轉讓給三七互娛全資孫公司西藏泰富文化傳媒有限公司。
對此，陳默表示，前期公司出售部分子公司股權，主要是出於墨麟股份本部對於未來商業模式的調整，屬於戰略調整的一部分。通過出售子公司回籠大量的現金流，可以為墨麟股份本部業務的創新提供資金儲備。也正是基於對新一代商業模式的信心，墨麟股份才能給出較高的業績承諾。
陳默進一步介紹，墨麟股份新一代產品是基於“粉絲經濟”的模式，將在今年底發布。同時，除了創新頁游、手游、端游方面的業務，未來墨麟股份還將在VR、影視劇等方面有所布局。他認為，相關產品順利發布之后，不僅能夠完成3年的業績承諾，在3年之后，仍將為上市公司長期穩定地輸出產品業績。
對於雙方的跨界並購，業內人士認為，此類跨界並購案例在資本市場上越來越多，成功與否並非單一經濟因素，要根據政策背景以及雙方意願綜合來考量，現在下結論為時過早。(柏可林 攝)
